【研究报告内容摘要】
事件:4月12日格力电器公告,拟回购30亿元-60亿元;回购价不超过70元/股,回购股份将用于员工持股计划或者股权激励。
股价处于低位,低成本回购股权激励。受疫情影响及部分外资流出的影响,格力电器年初以来股价下跌18%,目前处于股价较低的位置。此次30-60亿元预计可以回购股份约占公司目前总股本的0.71%-1.42%。格力电器在此前的股权转让中曾承诺,转让完成后,上市公司层面将给予管理层实体认可的管理层和骨干员工总额不超过4%上市公司股份的股权激励计划。此次公司在股价的低位回购股份能够以较低的成本实现股权激励。
基本面判断:一季度大概率是行业至暗时刻,二季度将有改善。根据奥维云网数据,一季度整个空调行业线下销售额下滑62%,线上销售额下滑43%。董明珠在公开场合表示,格力电器2020年产值将负增长,2月份基本没有销售收入。一季度格力呈现销售量和价格一起下跌的趋势,疫情期间格力大量的线下专卖店体系优势没有得到发挥。我们展望二季度,随着各地疫情影响逐步降低,装修逐步开始,安装工也可以上门安装,二季度将是下降幅度逐月缩小的过程。空调行业,包括格力美的和海尔,特价机型4月初开始已经有所上调价格。尽管格力4月后续还会有一些促销活动,但是预计整体价格的竞争幅度会好于之前的预期。
估值判断:处于底部位置,已经有较高性价比;预计股价的修复将早于基本面改善。目前格力的估值已经具有较高的吸引力,虽然在2015年行业底部时估值低至7-8倍,我们认为近年来格力的估值体系整体是在上移,投资者结构也在发生于变化,包括格力自身的激励机制、企业性质也发生了变化,不会再回到之前那种极端的低估的时候。如果我们横向去比较消费品,格力30%左右的roe水平和比较低的估值之间存在不匹配,格力目前的估值其实已经是有吸引力的。我们复盘2015-2017年空调上一轮周期,2016年的1月开始,白电龙头股价就开始了逐步上涨的过程,而整个空调行业数据转正其实已经是2016年的8月份,估值的修复时间早于基本面改善时间。
盈利预测与投资建议。格力电器海外收入占比较低,受海外疫情影响较小,国内收入的确定性更高,预计未来市占率将进一步提升。格力电器股权转让完成后,管理层和公司利益更加一致,激励机制更加完善;我们维持公司2019-2021年归母净利润288.46/326.32/361.54亿元的预测,对应pe11.2/9.9/8.9倍,维持“买入”评级。
风险提示:空调行业增速放缓;行业竞争加剧;回购还存在不确定性等。

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